Başarı, değişen finansal koşullara, güçlü finansal denetim ve düzenlemelere ve cesur arz yanlı reformlara (changing financial conditions, strong financial supervision and regulation, and bold supply-side reforms) göre uyarlanmış daha sıkı makroekonomik politikalar gerektirecektir.
Pandemiden güçlü bir çıkışın ardından Avrupa, Rusya’nın Ukrayna’yı işgalinin ekonomik etkisinden ağır darbe almıştır. Büyüme şiddetli bir şekilde yavaşlamış, enflasyon yükselmiş ve finansal stres dönemi gerçekleşmiştir. Ancak kararlı politika eylemlerinin bir sonucu olarak, çoğu ekonomi bu kış bir durgunluktan kıl payı kurtulmuştur. Avrupa şimdi toparlanmayı sürdürmek, enflasyonu yenmek ve finansal istikrarı korumak gibi zorlu bir görevle karşı karşıyadır.
Avrupa’nın gelişmiş ekonomilerindeki büyüme geçen yılki %3,6’dan bu yıl %0,7’ye gerilerken; gelişmekte olan ekonomilerde (Türkiye, Beyaz Rusya, Rusya ve Ukrayna hariç) de %4,4’ten %1,1’e keskin bir düşüş görecektir. Uluslararası Para Fonu’nun (International Monetary Fund-IMF) Son Bölgesel Ekonomik Görünüm (Regional Economic Outlook) raporuna göre, önümüzdeki yıl bu iki ülke gelir grubunda reel ücretler yakalanırken ve dış talep canlanırken, büyümede sırasıyla %1,4 ve %3’e hafif bir toparlanma olacaktır.
Temel enflasyon (headline inflation) düşmeye devam ediyor, ancak temel enflasyon (enerji ve gıda hariç) kalıcı olacak ve gelecek yılın sonuna kadar bile merkez bankası hedeflerinin rahatsız edici şekilde üzerinde kalacaktır. Enerji fiyatlarındaki son ve tahmin edilen düşüşler, daha düşük enflasyonu besleyecek, ancak onu hızlı bir şekilde düşürmek için yeterli değildir.
Bu kestirim (projection), her şeyin yerli yerine oturduğunu varsayar. Avrupa Merkez Bankası ve diğer para otoriteleri enflasyonu istikrarlı bir şekilde düşürmeyi başaracaklardır. Yenilenen herhangi bir mali stres nöbeti kontrol altında kalacaktır. Rusya’nın Ukrayna’daki savaşında ve buna bağlı yaptırımlarda daha fazla artış olmayacak ve enerji fiyatları kontrol altında tutulacaktır. Büyümeyi azaltan ve enflasyonu artıran başka bir “durgunluk” riski (stagflationary risk) olan daha geniş jeoekonomik parçalanma da uzak tutulacaktır.
Yine de, büyüme, enflasyon ve finansal istikrar risklerinin tümü karmaşık politika tercihleriyle birlikte, işler tüm cephelerde daha da kötüleşebilir.
Enflasyon riskleri (inflation risks)
Daha uzun süre yüksek kalabilen enflasyonu ele alalım. Enerji fiyatları yeniden yükselebilir. İşçiler, sıkı işgücü piyasalarındaki son satın alma gücü kayıpları için daha fazla tazminat elde ettikçe, ücret artışları tahmin edilenden daha fazla olabilir. Buna karşılık, daha hızlı ücret artışları, enflasyonu daha kalıcı hale getirecek; bu da, nominal ücret artışının çift haneli olduğu Gelişmekte Olan Avrupa ekonomilerinin çoğu için önemli bir risk oluşturacaktır.
Ayrıca, arka arkaya gelen iki Covid ve enerji krizinin Avrupa’nın üretken kapasitesine ne kadar zarar verdiğini ve enflasyon risklerini daha da artırdığını hâlâ hafife alabiliriz. Şirketler geçen yıl enerji verimliliğini artırmanın yollarını bulsa da, sürekli yüksek enerji fiyatları, Almanya veya İtalya gibi daha enerji yoğun ekonomilerde daha büyük kayıplarla birlikte, orta vadede avro bölgesi üretimini ortalama %1’den fazla azaltacaktır.
Benzer şekilde, işçi tercihlerini uzun çalışma saatlerinden uzaklaştırmak ve uzun Covid nedeniyle hastalık nedeniyle kaybedilen iş günlerini artırmak, işgücü arzını kalıcı olarak azaltabilir ve işçilerin açık pozisyonlarla eşleşmesini zorlaştırabilir. Daha genel olarak, iktisatçıların gerçek zamanlı hesaplamaları, krizlerin kalıcı hasarını hafife alma ve dolayısıyla ekonomik durgunluğun boyutunu abartma eğilimindedir ve tam kapsamını ancak bir gecikmeyle fark eder. Tarihsel olarak, toparlanma dönemlerinde, Avrupa ülkelerindeki ekonomik durgunluk tahminleri, olaydan bir yıl sonra tam bir puan ve hatta daha sonra aşağı doğru revize edildi.
Daha uzun süre sıkı para politikası (tight monetary policy for longer)
Bu tür bir belirsizlik ile karşı karşıya kalan merkez bankaları, çekirdek enflasyon (core inflation) açık bir şekilde merkez bankası enflasyon hedeflerine geri dönene kadar sıkı para politikasını sürdürmelidir. Avro bölgesinde politika faizlerinde daha fazla artışa ihtiyaç duyulurken, gelişmekte olan Avrupa ekonomilerindeki merkez bankaları, reel faiz oranlarının düşük, işgücü piyasalarının sıkı ve altta yatan enflasyonun yapışkan olduğu yerlerde daha fazla sıkılaştırmaya hazır olmalıdır.
Aslında, yüksek belirsizlik sıkı para politikasını (tight monetary policy) güçlendiriyor. Enflasyon görünümü belirsizse, çok erken tepki vermektense çok geç tepki vermekten kaybedecek daha çok şey var çünkü ısrarı hafife almak yüksek enflasyonu sağlamlaştıracak ve merkez bankalarını daha sonra daha uzun süre sıkılaştırmaya zorlayacaktır. Bu muhtemelen enflasyonu hedefe geri getirmek için keskin bir durgunluk gerektirecektir.
Benzer şekilde, ekonomik durgunluğun boyutu belirsiz olduğunda, para politikası yapıcıları, artık her ikisi de daha yüksek faiz oranlarından yana olan enflasyon ve işgücü piyasası dinamiklerine daha fazla ağırlık vermelidir. Ayrıca, artan belirsizliği hesaba katsa bile, bazı ülkelerdeki politika faizleri, yaygın olarak kullanılan ölçütlerin alt sınırında yer almakta olup, bu da enflasyonu dizginlemek için daha yüksek oranların gerekli olabileceğine işaret etmektedir.
Bankacılık sektörü sorunları gibi güçler nedeniyle finansal koşullar sıkılaşırsa, merkez bankalarının hedeflerine ulaşmak için bu kadar sıkı bir para politikasına ihtiyacı olmayacaktır. Bununla birlikte, daha yüksek faiz oranlarının daha yüksek finansal istikrar riskleri ile birlikte geldiği yönündeki meşru endişe nedeniyle sıkılaştırmayı erken durdurmak veya tersine çevirmek yanlış olacaktır.
Orkestra ahengiyle çalışmak (work in concert)
Bununla birlikte, Avrupa’daki merkez bankaları tek başlarına başarılı olamazlar. Mali kriz ve resesyondan kaçınırken yapışkan enflasyonu yenmek için tüm makroekonomik, finansal ve yapısal politikaların uyum içinde çalışması gerekir.
Finansal istikrarın sürdürülmesi, hem bankaların hem de banka dışı finansal aracı kuruşların yakından denetlenmesini ve izlenmesini, acil durum planlamasını ve hızlı düzeltici eylemi gerektirecektir. Avrupa Birliği’nde istikrar, banka çözümleme araçlarının erişimini genişleterek, Tek Çözüm Fonu (Single Resolution Fund) kaynaklarının mevcudiyetini netleştirerek, Avrupa İstikrar Mekanizmasının (European Stability Mechanism) tadil edilmiş anlaşmasını onaylayarak ve bir pan-Avrupa mevduat sigortası üzerinde anlaşarak desteklenebilir.
Enflasyonu yenmek aynı zamanda Avrupa hükümetlerini mevcut planlarında yerleşik olandan daha iddialı bir mali konsolidasyon peşinde koşmaya çağırıyor. İyi bir başlangıç noktası, çoğu enerji azaltma önlemini aşamalı olarak kaldırmak ve kalanları daha dar bir kapsamda savunmasız hanelere hedeflemek olacaktır. Daha sıkı maliye politikası, merkez bankalarının daha düşük faiz oranlarıyla hedeflerine ulaşmalarına da yardımcı olacaktır. Bu, Avro bölgesi ekonomilerinin finansal parçalanma risklerine karşı kırılganlığını ve gelişmekte olan Avrupa ekonomilerinin Avrupa Merkez Bankası (European Central Bank-ECB) para politikası sıkılaştırmasından ve daha genel olarak daha yüksek küresel faiz oranlarından kaynaklanan yayılmalara karşı kırılganlığını azaltarak borç servisi maliyetlerini azaltacak ve finansal istikrarı daha da destekleyecektir.
Son olarak, arz yönlü reformlar, kısıtlayıcı makroekonomik politikalar arasında ekonomik büyümenin sürdürülmesine yardımcı olabilir. Kadın ve yaşlı işçilerin işgücüne katılımını artırarak ve iş eşleştirmeyi iyileştirerek işgücü piyasasındaki gerilimleri azaltmak gibi, altta yatan enflasyon baskılarını hafifletebilecek olanlar çok önemlidir. AB’de, İyileşme ve Dayanıklılık Kazandırma Planları ile Sermaye Piyasaları Birliği’nin (Recovery and Resilience Plans and the Capital Markets Union) uygulanmasında kaydedilen ilerleme, krizden etkilenen üretken kapasiteyi artırmak, AB’nin iklim hedeflerine ulaşmak ve enerji güvenliğini artırmak için gereken yatırımların önünü açabilir.
