(Amerika Birleşik Devletleri-ABD) Dolar, bu yılın başından bu yana Japon yeni karşısında %22, Avro karşısında %13 ve gelişen piyasa para birimleri karşısında %6 değer kazanarak 2000 yılından bu yana en yüksek seviyesindedir. Doların uluslararası ticaret ve finanstaki hâkimiyeti göz önüne alındığında, birkaç ay içinde doların bu kadar keskin bir şekilde güçlenmesi, neredeyse tüm ülkeler için büyük makroekonomik sonuçlar doğurmaktadır.
2000 yılından bu yana ABD’nin dünya mal ihracatındaki payı %12’den %8’e gerilerken, doların dünya ihracatındaki payı %40 civarında seyretmektedir. Enflasyonu düşürmek için mücadele eden birçok ülke için para birimlerinin dolara göre zayıflaması mücadeleyi daha da zorlaştırmıştır. Ortalama olarak, %10’luk bir dolar değerlenmesinin enflasyona tahmini geçişi %1’dir. Bu tür baskılar, özellikle gelişmekte olan piyasalarda şiddetlidir ve bu ülkelerin daha yüksek ithalat bağımlılığını ve gelişmiş ekonomilere kıyasla dolar faturalı ithalattaki daha büyük payını yansıtmaktadır.
Doların değer kazanması, dünya çapındaki bilançolarda da yankılanmaktadır. Tüm sınır ötesi kredilerin ve uluslararası borçlanma senetlerinin yaklaşık yarısı ABD doları cinsindendir. Yükselen piyasa hükümetleri kendi para birimlerinde borç verme konusunda ilerleme kaydetmiş olsa da, özel şirket sektörleri yüksek düzeyde dolar cinsinden borçlara sahiptir. Dünya faiz oranları yükselirken, birçok ülke için finansal koşullar önemli ölçüde sıkılaşmıştır. Daha güçlü bir dolar, özellikle bazı yükselen piyasalar ve hâlihazırda yüksek borç sıkıntısı riski altında olan birçok düşük gelirli ülke için bu baskıları yalnızca artırmaktadır.
Bu koşullar altında, ülkeler para birimlerini aktif olarak desteklemeli midir? Bazı ülkeler döviz müdahalelerine başvuruyorlar. Yükselen piyasalar ve gelişmekte olan ekonomilerin elinde bulundurduğu toplam döviz rezervleri bu yılın ilk yedi ayında %6’dan fazla düşmüştür. Değer düşürme (depreciation) baskılarına uygun politika tepkisi, döviz kuru değişiminin itici güçlerine ve piyasa bozulmalarının belirtilerine odaklanmayı gerektirmektedir. Spesifik olarak, döviz müdahalesi makroekonomik politikalarda garantili ayarlamaların yerini almamalıdır. Döviz hareketlerinin finansal istikrar risklerini önemli ölçüde artırdığı ve/veya merkez bankasının fiyat istikrarını koruma kabiliyetini önemli ölçüde bozduğu durumlarda geçici olarak müdahale etmenin rolü vardır.
Şu an itibariyle, ekonomik temeller doların değerlenmesinde önemli bir faktördür: ABD için hızla yükselen faiz oranları, daha uygun bir ticaret hadleri (bir ülkenin ihracatının ithalatına göre fiyatlarının bir ölçüsü) ve ABD enerji krizi. Enflasyonda tarihi bir artışla mücadele eden Federal Rezerv, politika faiz oranlarını hızlı bir şekilde sıkılaştırma yoluna girmişken, Avrupa Merkez Bankası, aynı zamanda geniş tabanlı enflasyonla karşı karşıya kalırken, enerji krizinin ekonomik bir gerilemeye neden olacağı endişesiyle politika faizlerinde daha sığ bir patika sinyali vermiştir. Bu arada, Japonya ve Çin’deki düşük enflasyon, merkez bankalarının küresel sıkılaşma eğilimine karşı çıkmasına izin vermiştir. Rusya’nın Ukrayna’yı işgalinin tetiklediği devasa ticaret hadleri şoku, doların gücünün arkasındaki ikinci büyük itici güçtür. Avro bölgesi, enerji ithalatına, özellikle de Rusya’dan doğal gaza büyük ölçüde bağımlıdır. Gaz fiyatlarındaki artış, ticaret hadlerini ortak para birimi tarihindeki en düşük seviyeye getirmiştir.
Çin’in ötesindeki yükselen piyasalar ve gelişmekte olan ekonomilere gelince, birçoğu belki de kısmen dolar kuruyla ilgili endişelerinden dolayı küresel parasal sıkılaştırma döngüsünde öndeyken, emtia ihraç eden Gelişmekte Olan Piyasalar ve Ekonomiler (Emerging Markets and Developing Economies; EMDEs) olumlu bir ticaret hadleri şoku yaşadılar. Sonuç olarak, ortalama yükselen piyasa ekonomisine yönelik döviz kuru baskıları, gelişmiş ekonomilere kıyasla daha az şiddetli olmuş ve Brezilya ve Meksika gibi bazıları takdir bile etmiştir.
Temel faktörlerin önemli rolü göz önüne alındığında, uygun tepki, enflasyonu hedefine yakın tutmak için para politikasını kullanırken döviz kurunun ayarlanmasına izin vermektir. İthal mallarının daha yüksek fiyatı, ithalatı azalttığı için temel şoklara gerekli ayarlamanın yapılmasına yardımcı olacak ve bu da dış borç birikiminin azaltılmasına yardımcı olacaktır. Maliye politikası, enflasyon hedeflerini tehlikeye atmadan en savunmasız olanları desteklemek için kullanılmalıdır. Ufuktaki bazı aşağı yönlü riskleri ele almak için ek adımlar da gerekmektedir. Daha da önemlisi, yatırımcılar güvenli varlıklara çekilirken büyük sermaye çıkışlarına yol açan gelişen piyasa varlıklarına yönelik ani bir iştah kaybı da dâhil olmak üzere finansal piyasalarda çok daha büyük bir kargaşa görülebilir. Bu kırılgan ortamda, dayanıklılığı artırmak için ihtiyatlı olunmalıdır. Yükselen piyasa merkez bankaları, önceki krizlerden alınan dersleri yansıtan son yıllarda dolar rezervlerini stoklamış olsalar da, bu tamponlar sınırlıdır ve ihtiyatlı kullanılmalıdır.
Ülkeler, gelecekte potansiyel olarak daha kötü çıkışlar ve kargaşa ile başa çıkmak için hayati önemdeki döviz rezervlerini korumalıdır. Yapabilecek olanlar, gelişmiş ekonomi merkez bankalarıyla takas hatlarını eski haline getirmelidir. Orta düzeyde kırılganlıkları ele alma ihtiyacı duyan sağlam ekonomik politikalara sahip ülkeler, gelecekteki likidite ihtiyaçlarını karşılamak için proaktif olarak IMF’nin ihtiyati imkânlarından da yararlanabilirler. Büyük döviz borcu olanlar, geri ödeme profillerini yumuşatmak için borç yönetimi operasyonlarına ek olarak sermaye akışı yönetimi veya makro ihtiyati politikalar kullanarak döviz uyumsuzluklarını azaltmalıdır.
Finansal piyasaların sıkılaşmasıyla birlikte, bazı ülkeler artan kur riskinden korunma primleri ve yerel para birimi finansman primleri gibi piyasa aksaklıklarının belirtilerini görüyorlar. Sığ döviz piyasalarındaki ciddi bozulmalar, bu primlerde büyük değişiklikleri tetikleyerek potansiyel olarak makroekonomik ve finansal istikrarsızlığa neden olacaktır. Bu gibi durumlarda geçici döviz müdahalesi uygun olabilir. Bu aynı zamanda, büyük bir değer düşürmenin (depreciation), uyumsuzluklar nedeniyle kurumsal temerrütler gibi finansal istikrar risklerini artırması durumunda, olumsuz finansal büyümeyi önlemeye yardımcı olabilir. Son olarak, döviz kurundaki büyük bir değer kaybının enflasyon beklentilerini bozabileceği ve para politikasının tek başına fiyat istikrarını sağlayamayacağı nadir durumlarda geçici müdahale para politikasını da destekleyebilir.
ABD için, güçlü bir dolardan kaynaklanan küresel düşüşe ve daha sıkı küresel finansal koşullara rağmen, ABD enflasyonu hedefin çok üzerinde kalırken, parasal sıkılaştırma uygun politika olmaya devam etmektedir. Bunu yapmamak, merkez bankasının kredibilitesine zarar verir, enflasyon beklentilerini düşürür ve daha sonra daha da sıkılaştırmayı ve dünyanın geri kalanına daha fazla yayılmayı gerektirir.
Bununla birlikte, Fed, büyük yayılmaların ABD ekonomisine geri sıçramasının muhtemel olduğunu akılda tutmalıdır. Buna ek olarak, dünyanın güvenli varlığının küresel bir sağlayıcısı olarak ABD, pandeminin başlangıcında genişlettiği için uygun ülkelere para birimi takas hatlarını yeniden etkinleştirebilir ve döviz piyasası stresi zamanlarında önemli bir emniyet supabı sağlayabilir. Bunlar, Fed’in daimi Yabancı ve Uluslararası Para Otoriteleri Repo Kolaylığı imkânı ile sağlanan dolar finansmanını faydalı bir şekilde tamamlayacaktır.
IMF, Entegre Politika Çerçevesin dayanarak, bu çalkantılı zamanlarda uygun makroekonomik politikalar oluşturmak için üyeleriyle yakın bir şekilde çalışmaya devam eder. IMF, uygun ülkelere sağlanan ihtiyati finansman olanaklarının ötesinde, ödemeler dengesi sorunu yaşayan üye ülkelere kredi kaynaklarımızı genişletmeye hazırdır.
