Giriş
Zamanında ve uygun maliye politikası düzenlemeleri borcu azaltabilir, ancak sıkıntı içindeki ülkeler daha kapsamlı bir yaklaşıma ihtiyaç duyacaktır.
Pandemi sırasında kamu borçları (public debt) rekor seviyeye çıkarak küresel gayri safi yurtiçi hâsılayı (GSYİH) aştı. Şimdi, devlet borcu hâlâ yüksekken, faiz oranlarındaki artış ve güçlü Amerika Birleşik Devletleri (ABD) doları faiz maliyetlerini artırıyor, dolayısıyla büyüme üzerinde baskı oluşturuyor ve finansal istikrar risklerini artırıyor.
Hâlihazırda borç sıkıntısı içinde olan birkaç ekonomiyle, en son Dünya Ekonomik Görünümü Raporu’nun analitik bir bölümünde, kamu borç oranlarını (veya borcun GSYİH’ya oranı) kalıcı bir şekilde azaltmak için en iyi hangi politikaların işe yaradığı keşfediliyor.
Yirmi yıllık veriler kullanılarak, GSYİH’nın yaklaşık %0,4’lük yeterince uyarlanmış bir mali daralmanın [örneklemin ortalama büyüklüğü (adequately tailored fiscal contraction)], borç oranını ilk yılda %0,7 ve beş yıl sonra %2,1’e kadar düşürdüğü bulundu.
Ancak ayarlamanın zamanlaması, sahip olduğu tesiri etkileyebilir. Konsolidasyon yoluyla borç oranlarını düşürme olasılığı, yerel ve küresel bir canlanma sırasında veya finansal koşulların gevşek ve belirsizliğin düşük olduğu dönemlerde üstlenildiğinde, yaklaşık yarım olan taban çizgisinden (ortalama) dörtte üçe yükselir.
Tasarım da önemlidir. Gelişmiş ekonomilerde, harcama kesintilerinin gelirleri artırmaktansa borç oranlarını düşürmesi daha olasıdır. Mali konsolidasyon (fiscal consolidation), büyümeyi destekleyen yapısal reformlar ve güçlü kurumsal çerçeveler tarafından güçlendirildiğinde, başarı şansı da artar.
Bu, mali konsolidasyonun geçmişte neden tipik olarak borç oranlarını düşürmediğini açıklıyor ki, doğru koşullar ve beraberindeki politikalar mevcut değildi.
Vakaların yaklaşık yarısında mali konsolidasyonun tek başına borç oranı seviyesini düşürmemesinin önemli faktörleri vardır: ilk olarak, mali konsolidasyon GSYİH büyümesini yavaşlatma eğilimindedir. İkinci olarak, döviz kuru dalgalanmaları ve Devlete ait işletmelere yapılan transferler veya şarta bağlı yükümlülükler, borç azaltma çabalarını dengeleyebilir. Bu “eşik altı” (below-the-line) operasyonlar, faiz dışı dengedeki iyileşmelere rağmen (normalde borcu aşağı çekecek olan) borcu artırabilir. Örnekler arasında hükümetin Meksika’da Devlete ait işletmelere sağladığı beklenmedik transferler (2016) ve Yunanistan’da hükümet tarafından vadesi geçmiş ödemelerin tasfiyesi (2016) yer alır ve bunların tümü mali hesaplarda ana kalemlerin altında (below the line items in the fiscal account) kaydedilmiştir.
Borçların yeniden yapılandırılması (debt restructuring)
İyi tasarlanmış mali konsolidasyon ve büyüme dostu yapısal reformlar borç oranlarının düşürülmesine yardımcı olabilirken, borç sıkıntısı yaşayan veya artan borç çevirme riskleriyle karşı karşıya olan ülkeler için yeterli olmayabilir. Bu gibi durumlarda, borcun yeniden yapılandırılması, yani kredi şartlarının yeniden müzakere edilmesi, gerekli olabilir.
Yeniden yapılandırma genellikle son çare olarak kullanılır. Bu, yerli ve yabancı alacaklıların mutabakatını gerektiren ve yükün farklı taraflar arasında paylaşılmasını icap ettiren (örneğin, çoğu yerel yeniden yapılandırmada yerleşikler ve bankalar arasında) karmaşık bir süreçtir. Önemli ekonomik maliyetlere neden olabilir ve itibar riskleri ve koordinasyon zorlukları vardır.
Ancak mali konsolidasyon ile birleştiğinde, borç oranlarını, gelişmekte olan piyasalarda ve düşük gelirli ülkelerde 5 yıl sonra ortalama olarak %8 puana veya daha fazlasına kadar önemli ölçüde azaltabilir.
Örneğin Seyşeller, küresel finans krizinin vurduğu 2008’de %180’in üzerinde bir borç oranına sahipti. Hem resmi Paris Kulübü hem de özel dış alacaklılar ile borcun nominal değerinde büyük bir düşüş içeren borç yeniden yapılandırmalarının ardından, bu oran 2010 yılında keskin bir şekilde %84’e düştü. Yüksek GSYİH büyümesiyle birleşen ihtiyatlı maliye politikası, borç oranlarındaki düşüşün sürdürülmesine yardımcı oldu.
Yeniden yapılanmanın ne kadar derin olduğunun da önemli olduğu görüldü. Belize’deki kamu borcu, ardışık iki yeniden yapılandırmaya rağmen yüksek kaldı ki; bu, erken yapıldığında bile, tedavi yeterince derin değilse borcun yüksek kalacağını gösteriyor. Buna karşılık, Jamaika’daki borç oranları, borcun itibari değerinin düşürülmesi yerine vadenin uzatılması ve kupon ödemelerinin azaltılması yoluyla gerçekleştirilen erken ve derin yeniden yapılandırmalarla önemli ölçüde düşürülmüştür. Özellikle, güçlü mali konsolidasyonuna yansıdığı üzere, borç servisinin yeniden yapılandırmadan kurtarılmasıyla yaratılan mali alan kurtarılmıştır.
Borç oranlarında ılımlı ve kademeli bir azalmayı göze alabilen ülkeler için, büyümeyi teşvik etmeyi amaçlayan yapısal reformları içeren politikalarla birlikte koşullar uygun olduğunda mali konsolidasyona girişmek en iyisidir. Güçlü kurumsal çerçevelere sahip olmak, borç azaltma çabalarını baltalayan “eşik altı” operasyonları önleyebilir ve ülkelerin gerçekten de tamponlar oluşturmasını ve iyi zamanlarda borçlarını azaltmasını sağlayabilir.
Artan finansman baskısıyla karşı karşıya kalan veya zaten borç sıkıntısı çeken ülkelerin, önemli veya hızlı bir borç indiriminden başka geçerli bir alternatifi olmayabilir. Bu ülkelerde piyasa güvenini yeniden kazanmak ve makroekonomik istikrarı yeniden sağlamak için muhtemelen mali konsolidasyona ihtiyaç duyulacaktır. Buna ek olarak, politika yapıcılar zamanında borç yeniden yapılandırmasını da düşünmelidir. Devam edilirse, borç oranlarını azaltmak için yeniden yapılandırmanın derin olması gerekecektir.
Yeniden yapılandırmaların başarılı olması için, küresel politika yapıcıların alacaklılar ve borçlular arasında koordinasyonu ve güveni artıracak mekanizmaları da özendirmesi gerekir. Ortak Çerçeve Yirmiler Grubu (Group of Twenty Common Framework), daha fazla öngörülebilirlik, daha erken katılım, ödemenin durdurulması ve muamelenin karşılaştırılabilirliği konusunda daha fazla açıklama getirecek şekilde iyileştirilmelidir.
