“…
Derviş Yunus bu sözü
Eğri büğrü söyleme
Seni sıygaya çeker
Bir Molla Kasım gelir”
Yunus Emre
Özetle, Birleşik Krallık tahvilleri, düşük veya orta riskli bir ürün olarak kabul edildiğinden, hem yatırımcılar hem de tacirler için bir fırsat sunabilir.
- İngiliz Devlet tahvilleri
Devlet tahvilleri (government bonds) Birleşik Krallıkta “gilts” (yaldız) olarak bilinir ve vadelerine kadar sabit bir getiri oranı sağlayan bir yatırım aracıdır (investment vehicle). Gilts, esasen tahvil sahibi tarafından hükümete verilen bir tür kredidir. İhraççı hükümet, yatırımcısına tahvilin vade tarihine kadar sabit bir oran üzerinden faiz; vadesi geldiğinde ise, tahvilin nominal değerini yani anaparayı öder.
Devlet tahvilleri, yatırımcıya gilt kupon oranından (sabit faiz ödemesi/fixed payment of interest) sabit bir gelir öder. Faiz oranları (interest rates), enflasyon oranları (inflation rates) ve para biriminin gücü (currency strength), tahvil fiyatlarını etkilediğinden, ihraççı ülkenin piyasa duyarlılığı hakkında da bilgi sağlarlar.
Devlet tahvilleri, ister altyapı (infrastructure) ister günlük toplum projeleri (daily community projects) olsun, devlet harcamaları (government spending) için para toplamak (to raise money) amacıyla satılmakta olup, Birleşik Krallıkta gilts denilen tahviller, emeklilik ve hayat sigortası piyasaları (pensions and life insurance markets) için gelecekteki gelişmelere yardımcı olmak için kullanılmaktadır.
- Devlet tahvili türleri
Tahviller, ülkeler arasında farklı kavramlarla anıldığı için temelde biraz kafa karıştırıcı görünebilir: Almanya’da bunds, Fransa’da OATs, Birleşik Krallıkta gilts ve ABD’de treasuries.
Ancak, adları veya menşe ülkeleri ne olursa olsun benzer şekilde çalışırlar. Birleşik Krallıkta bulunan en yaygın tahvil türleri şunlardır:
2.1. Geleneksel tahviller (conventional gilts)
Gilts, Birleşik Krallıkta bulunan en yaygın tahvil şekli olup, tahvil portföyünün %75’ini oluşturur. Birleşik Krallık hükümeti tarafından verilen standart bir gilt, vade tarihine kadar her 6 ayda bir sabit kupon getirisi öder. Bu noktada, gilt sahibi nihai kupon ödemesini ve yatırılan sermayeyi yani anaparasını da alır.
2.2. Bir dizine bağlı tahviller (index-linked gilts)
Bu tür tahviller, tahvil portföyünün %25’ini oluşturur. İndeks bağlantılı gilt, geleneksel gilt’ten farklıdır. Sabit bir kupon oranı ödemek yerine, oran değişkendir ve Birleşik Krallıkın birincil enflasyon ölçüsü olan Perakende Fiyat Endeksi’ne (RPI) dayanmaktadır. Bu tür bir gilt özellikle tahvil sahibini enflasyona karşı korumayı amaçlar.
Endeksli gilt’lerde ödenecek her kupon iki unsurdan oluşur:
- Yıllık gerçek kuponun yarısı. Gerçek kupon, gilt başlığında belirtilir ve sabitlenir (örneğin, %0½ Endeksli Hazine Kâğıdı 2050, yılda iki kez %½, %¼ oranında gerçek kupon öder);
- Gilt’in ihracından bu yana İngiltere Perakende Fiyat Endeksindeki artışı hesaba katmak için gerçek kupon ödemesine uygulanan bir düzeltme faktörü (adjustment factor).
Bu tahviller, üç ay gecikmeli endeksli tahviller (three-month lag index-linked gilts) ve sekiz ay gecikmeli endeksli tahviller (eight-month lag index-linked gilts) olarak çıkarılırlar.
- Devlet tahvilleri nasıl çalışır?
Devlet tahvilleri, ihraç edildikleri ülkeye göre farklı isimler alırlar. Ancak, tüm devlet tahvillerinin ortak bazı temel özellikleri vardır:
3.1. Vade (maturity)
Vade, tahvilin son kullanma tarihini temsil eder. Tahvilin süresi sona erdiğinde, yatırılan orijinal sermaye tahvil sahibine iade edilir. Tahvilin vade tarihleri genellikle 5 yıldan 30 yıla kadar değişir. Bununla birlikte, İngiltere’nin Borç Yönetim Ofisi (Debt Management Office), Mayıs 2005’te 50 yıl, Haziran 2013’te ise 55 yıl vadeli gilt ihraç etmiştir[1].
3.2. Kupon (coupon)
Bir tahvilin kuponu, tahvil ihraççısının tahvil sahibine ödediği sabit bir faiz oranıdır. Açık piyasadaki tahviller, piyasaya farklı zamanlarda piyasaya sürülecekleri için değişen kupon oranlarına sahip olacaktır.
- Devlet tahvili örneği
Örneğin, tahvil sahibi 2020 yılında aşağıdaki tahvile 1.000 pound (£) yatırım yapmaya karar vermiş olsun:
Hazine %5 2030
Kupon faiz oranı %5 ve vade tarihi 2030 olup, 2020 satın alma tarihinden itibaren 10 yıl sonradır.
Bu, tahvil sahibinin senelik tahvil değerinin %5’ini alacağı anlamına gelir, yani bu durumda 50 £ (1.000 x %5’i = 50 £)
Tahvil sahibi (bondholder) tahvili vadeye kadar elinde tutarsa, şunları alacaktır:
İlk yatırım (initial investment): 1.000 £
Kupon: 50 x 10 yıl = 500 £
Toplam: 1.500 £
- Devlet tahvillerinin fiyatını etkileyen faktörler nelerdir?
Birleşik Krallıkta gilt fiyatları hisse senetlerine göre farklı dalgalanır. Birleşik Krallıktaki devlet tahvillerinin piyasa duyarlılığı, büyük ölçüde faiz oranlarından ve ekonomik politikalardan etkilenirken, buna karşılık bir hisse senedinin değeri bir şirketin temel değerleri (büyüme beklentisi yani işi büyütmek, fiyatları yükseltmek, üretim maliyetleri vb. ile döviz kuru/işletme/iflas/siyasi vb. riskler) tarafından belirlenir. Devlet tahvilleri güvenli liman (safe-haven asset) olarak görülür, hisse senedi oynaklığına (stocks volatility) karşı koruma sağlarken, aynı zamanda sabit oranlı bir kupon öderken bir portföy çeşitlendiricisi (portfolio diversifier) görevi görürler.
Bir devlet tahvilinin değeri, büyük ölçüde faiz oranları ile ters ilişki (inverse relationship) içindedir. Faiz oranları düştüğünde, tahvil fiyatları genellikle yükselir ve bunun tersi de geçerlidir. Bir tahvilin değeri, Birleşik Krallık faiz oranlarına göre kupon getirisi ile belirlenir.
Bu, faiz oranları ilk tahvilin kupon oranını geçerse, daha iyi getiri (better-yielding) sağlayan kupon oranları ile yeni tahvillerin piyasaya sürüleceği mantığını takip eder. Yeni tahviller daha cazip bir kupon oranına sahip olduğundan, ilk tahvilin talebi (initial bond’s demand) ve ardından da değeri düşecektir.
Ancak, faiz oranları daha da düştüğünde aynı şey olabilir. Piyasadaki yeni tahvillerin kupon oranı ilk tahvile göre daha düşük olacaktır. Bu, daha yüksek faiz oranlı kuponlara olan talep arttıkça ilk tahvilin fiyatının (price of the initial bond) yükselmesine neden olur.
- Devlet tahvilleri ve faiz oranları örneği
Örneğin, 100 £ değerinde %5 faizli bir tahvil varsa ve faiz oranları değişirse, bu, ilk yatırımı iki şekilde etkileyebilir:
Faiz oranları yükselirse, borçlanma maliyeti (cost of borrowing) artar. İngiltere’de devlet tahvilleri şu anda %8 kupon oranıyla serbest bırakılırsa, kupon sadece %5 olduğundan, tahvile olan talep azalır ve değeri 95£’a düşer.
Faiz oranları düşerse, borçlanma maliyeti düşer. İngiltere’de devlet tahvilleri şu anda %3 kuponla ihraç edilirse, %5 kuponlu tahvil artık yeni kuponlu olandan daha değerlidir. Tahvil satın almak isteyen çoğu yatırımcı, mevcut faiz oranından daha yüksek kupon oranına sahip bir tahvil almayı tercih eder, böylece kupon değeri 105£’a yükselir.
Kupon oranı daha yüksek olan gilts genellikle benzer ancak daha düşük getirili tahvillerden (lower-yielding bonds) daha değerlidir. Ancak bu, tahvilin vadesinden, kredi notundan ve diğer faktörlerden de etkilenebilir. Bunun nedeni, tacirlerin genellikle kendilerine daha büyük kupon ve dolayısıyla daha fazla gelir sağlayan tahvilleri tercih etmeleridir.
Bir gilt’te vade tarihi (maturity date), yakında sona erecekse değerini etkileyebilir. Bir gilt vade tarihine yaklaştığında, tahvilin değeri tahvilin ilk nominal değerine doğru hareket eder. Bunun nedeni, bir tahvilin vadesinin sonunda orijinal değerinin iade edilmesidir.
Kredi notu, bir hükümetin finansal yükümlülüklerini ödeme gücünün tahminidir (estimate of the government’s ability to pay its financial obligations), bu durumda bir tahvilin yıllık kuponu (bond’s annual coupon) ve vadesinden sonraki nominal değeridir. Bir ülkenin kredi notunun ana kurumlardan herhangi bir şekilde düşürülmesi, bir ülkenin tahvilinin değerinin düşmesine yol açar ve bunun tersi de olur. Bu, daha yüksek kredi notuna sahip bir ülkenin daha güvenilir olduğu ve alacaklılara ödeme yapma olasılığının daha yüksek olacağı manasına gelir.
- Devlet tahvili riski
Pekiyi, devlet tahvilleri güvenli midir? Risk yönetimi, ticaret ve yatırım yaparken göz önünde bulundurulması gereken önemli bir husustur. Risk, genellikle risk/ödül oranı (risk/reward ratio) olarak bilinen ödülle pozitif olarak ilişkilidir. Yani, bir yatırım ürününün (investment product) riski ne kadar yüksekse, kâr ve zarar fırsatı (opportunity) o kadar yüksektir. Tacirler, işlem yapmadan önce risk toleranslarını ve gilt piyasasında mevcut riskleri anlamak zorundadırlar. Tahvil alım satımı yapmak isteyen herhangi bir tacir aşağıdaki riskleri göz önünde bulundurmalıdır:
7.1. Faiz oranı riski (interest rate risk)
Faiz oranları ağırlıklı olarak bir tahvilin fiyatını etkilediğinden, bunlar tahvil tacirleri için en büyük riski oluşturmaktadır. Artan faiz oranları, tahvil piyasasının değer kaybetmesine neden olur. Tacirlerin (traders), tahvil satın alırken veya takas ederken, hem tahvilin süresini (duration of a bond) hem de faiz oranı tahminlerini değerlendirmeleri gerekir.
7.2. Enflasyon riski (interest rate risk)
Enflasyon, bir tahvilin nominal değerindeki satın alma gücünü ve kupon ödemelerini azaltır. Enflasyon yükseldiğinde, faiz oranlarının yükselmesine ve dolayısıyla tahvilin değerinin düşmesine neden olabilir. Bununla birlikte, tacirler, enflasyon oranı ile değeri artan faize bağlı bir tahvili (interest-linked bond) tercih edebilirler.
7.3. Likidite riski (liquidity risk)
Likidite de tahvil alıp satma yeteneğini bir şekilde etkileyebilir. Ancak, devlet tahvillerinin şirket tahvillerine (corporate bonds) kıyasla likidite riski taşıma olasılığı daha düşüktür. Ancak, likidite riski mevcutsa, satıcı tahvillerini beklenen fiyattan satmakta zorlanabilir. Bu durumda, satıcılar, beklenenden daha düşük bir fiyatı (lower-than-expected price) kabul etmek zorunda kalabilir ve bu da piyasanın değerinin düşmesine neden olabilir.
Hükümetler tahvil çıkarmak istediklerinde, bu genellikle bir açık artırmada gerçekleştirilir. Bankalar ve büyük finans kurumları genellikle devlet tahvillerine ilk erişen kuruluşlardır. Bu tahviller daha sonra daha küçük finansal kurumlara ve bireysel yatırımcılara ve tacirlere satılabilir. Ancak, hükümetin doğrudan bireysel yatırımcılara satış yapacağı durumlar da olabilir. Diğer varlıklara benzer şekilde, tahviller bir yatırım olarak tutulabilir ve açık piyasada alınıp satılabilirler.
[1] Bu arada, İngiltere’de tarihsiz tahviller (undated gilts) de ihraç edilmiş olup, bunların bazıları 19. hatta 18. yüzyıla kadar uzanır. “Tarihsiz” ibaresi, bunların ya sabit bir vade tarihi olmadan ihraç edilen tahviller ya da en erken üzerinden uzun zaman geçmiş olan potansiyel geri ödeme tarihini içermesidir. Ekim 2014’ün sonunda, hükümet geri ödeme sürecini başlattığında, sekiz adet tarihsiz tahvil vardı ve bu da tahvil portföyünün sadece %0,23’ünü oluşturuyordu (toplam nominal 2,59 milyar £). Tarihsel olarak, İkinci Dünya Savaşı’ndan önce Birleşik Krallık borç stokunun çoğunluğunu tarihsiz tahviller oluşturuyordu. 1946’dan beri hükümet tarafından hiçbir tarihsiz tahvil basılmamıştır. Öte yandan, geçmişte, hükümet bir vade aralığı olan çift tarihli tahviller (double-dated conventional gilts) de çıkarmıştır. Bu tahviller de 12 Aralık 2013 tarihinde itfa edilmiştir. Yine, değişken faizli tahviller (floating rate gilts) de Temmuz 2001’de itfa edilmiştir. Değişken faizli olanlar ile geleneksel tahviller arasındaki temel fark, FRG’ler için her kuponun kısa vadeli faiz oranları ile uyumlu olmasıydı.
ÖNEMLİ NOT:
Bu yazıda yer alan görüşler yazarına ait olup çalıştığı kurumu bağlamaz, yazarın çalıştığı kurum veya göreviyle ilişki kurulmak suretiyle kullanılamaz. Yazıdaki tüm hatalar, kusurlar, noksanlıklar ve eksiklikler yazarına aittir.
